美国的一个政策，按道理不应该对全球的金融市场的价格影响这么大，但是因为它采取的措施是通过降低利息，把风险通过资本市场转移出去，就使得美国的局部经济政策，对全球的资本市场造成了巨大的混乱。

　　这是全球很多国家的房地产市场的波动，可以看到在过去十年都是经历了非常高的房价的变化，07年以后又出现了急剧的下降。

　　这种情况在将来如果没有像WTO那样在全球范围的改革的话，还是会出现同样的危机。而且现在各国政府采取的政策很可能种下下一个更大的泡沫的种子。因为所有的国家都在降息，政府在发钱、中央银行在印钞票，然后说不用担心，因为现在是通缩，不用担心通胀。当然需不需要通胀是可以讨论的。

　　在出现金融危机的时候，如果我们还是在金本位的货币体制下，我们就会非常非常难受。因为谁也没有办法印黄金。那么当资产价格迅速萎缩的时候，因为我们没有办法印更多的黄金来刺激经济，我们就会被通缩压得抬不起头，最后被压死。

　　所以黄金作为货币，应该是比较公平、合理的。这就是为什么人类历史上很多次用金属、黄金作为货币。

　　但是它有非常严重的问题，就是它无法让我们在通缩的时候，经济危机的时候，摆脱通缩的压力。纸币就有一个好处，虽然它也会造成很多问题，比如通货膨胀、政府对经济会有更多干预，但是有了纸币，我们就不需要害怕通缩。

　　现在美国经济学界和央行一致的意见是，不用担心通缩，我们可以印钞票，直接飞机上撒钞票，最后价格一定会起来。

　　现在就是这个情况。撒钞票撒到什么程度呢，最后全世界都意识到，将来有可能出现通货膨胀。通货膨胀当然不是好事，但是比最坏的情况要好，最坏的情况是通缩。

　　通货膨胀当然不好，但是不好的里面我们要挑最好的。通缩和通胀比，通胀肯定更好。

　　在通胀的情况下，我们怎么才能够保持实体经济的资源配置继续是理性的，合理的，有效的，这是我们的问题。

　　谁都不想要通胀，但是在不得已必须面对通胀的时候，怎么保证实际利率必须是正的，保证通胀不影响实体经济的资源配置。

　　特别要保证在经济上，在将来的活动中，资源的利用、资本的利用是有效率的。成本已经发生了，所以我们不应该看历史，应该看将来。

　　这个效率在传统经济学里面最重要的就是价格。如果价格是扭曲的，就没有效率。如果价格是合理的，就是有效率的。

　　不是说我要鼓吹通胀。而是说不得已必须要有通胀来摆脱通缩的时候，我们怎么样保证实体经济能够不受影响，资本价格不会扭曲。

　　如果不得不走上通胀这条路.....。

　　如果有很多债务、很多债权人，就不能让他破产，否则整个社会就会受到影响。在这种情况下，只能制定一个让资产恢复的计划，也就是通胀的计划，让资产恢复到历史的价位，让毒资产消化。

　　怎样实现对中央银行的约束？以下六点建议是我的一个思路。

　　首先应该建立应急的美元、日元、人民币三遍挂钩的机制。

　　金融危机发生的时候，各国都非常困难，都希望自己的货币能够贬值，别的国家货币能够升值，贸易保护主义在各国都受到欢迎。所以这个时候最重要的是，各个国家的领导人要能够看到我们的共同利益。需要把汇率作为一种人为的不确定因素从全球的经济中铲除。因为实际上汇率的波动完全是人为的，没有必要。如果全世界只有一种货币，那么整个汇率的不确定性就没有了。当然这会造成一大批人失业——炒外汇的都失业了，但全球的企业也不用再担心汇率波动了。

　　金融危机，已经有很多不确定因素了，不需要再有不确定因素了。汇率这种不确定因素我们是可以把它铲除的。为什么？因为日本和中国是美国的最大债权国，有大量外汇储备，完全可以保证汇率稳定。如果中国和日本能够维持对美元的汇率稳定，世界上主要货币的汇率之间的风险会大大降低。

　　虽然中美日三方没有正式讨论这样一个机制，但你看市场，实际上已经实现了三方货币汇率稳定，至少在过去几个月，基本上是稳定的。美国财长到中国来也没有再要求中国汇率变化。

　　第二，我建议美联储、人民银行、日本(当然也应该包括欧盟组成中央银行联盟)，主要作用是制定一些货币政策监管和协调。实际上就是要建立一个像WTO这样的国际秩序来约束各自的央行。

　　第三，利用全球主权基金对重要的、有活力的跨国公司进行注资。

　　这个建议政治上是非常难的，实际上是需要的。因为美国最重要的金融机构或公司都是跨国企业，但是他们的毒资产没有办法解决，导致全球经济没有办法再起来。解决毒资产最有效的方法就是国有化，这样企业就不容易破产。但因为意识形态的关系，国有化在美国很难进行。

　　更好的方法是，各国如果都能够注资，使得它们成为国际性的国有企业，有可能可以在短期内使老百姓的信心迅速恢复，使毒资产迅速隔离，将来再来处理毒资产。这可能是短期内解决三角债的方法。

　　主权基金就是国家的投资，中国有很多外汇储备可以建立主权基金，美国没有外汇储备国家也可以拨款成立主权基金，跟其他国家一起对重要的跨国公司注资。

　　第四个建议，营造一个可控的全球工资与消费者价格指数适度增长的环境——实际上就是通胀。

　　这个通胀有什么意义呢？就是金融危机期间，负债没有变化，但是资产缩水一半，为了要消化负债，让所有资产稳步升值，实际上是在纸币金融环境下的合理的、有效的方法，可以说是唯一的方法。

　　如果有很多债务、很多债权人，就不能让他破产，否则整个社会就会受到影响。在这种情况下，只能制定一个让资产恢复的计划，也就是通胀的计划，让资产恢复到历史的价位，让毒资产消化。

　　很多人觉得通过通胀来消化毒资产没有必要，也不可能，因为美国、欧洲的央行的宗旨就是要维持价格稳定，就排除了通过通胀来消化毒资产的可能性，但现在看来，走投无路啊。不得不通过适当的通货膨胀，来消化毒资产。我觉得最终会走上这条路。

　　那么如果我们不得不走到这条路，美国的央行、各国的央行就应该使得这个过程保持高度的透明性，必须给老百姓、市场讲清楚，你到底要怎么解决毒资产。如果你要通胀，就讲清楚要通胀，并且在通胀的情况下，继续保护老百姓的收益、财富，保护市场的资源合理、有效地配置。

　　这个问题不是那么简单，难度就跟当年创造WTO体系是一样的，甚至更难。因为在自由贸易方面，经济学家早就达成一致了，但是在宏观经济政策方面，还没有一致看法。很多主流经济学家一听说你要通胀，就坚决反对。

　　我不是鼓吹通胀。我提出的是，在不得不面对通胀的情况下，我们怎么样对中央银行、对政府有更好的约束。

　　最后一条是说刺激经济计划。

　　整个处理金融危机最重要的是使得资产价格恢复。使得资产价格恢复就是要人为地产生一个稳定的通胀。要创造通胀，最根本的是工资必须上涨。工资要上涨，就是要消灭大规模的失业率。所以政府的财政政策的唯一目标就是消灭失业率。消除失业以后就会对劳动力市场产生工资上涨的压力，才可能出现资产价格的上涨，整个经济才可以恢复。当资产价格上涨后，老百姓、投资者可以看到负债的消化，整个恐慌就会逐渐消失。我们就会走出危机。

　　我们今天主要讲的是在走出一个危机的时候，怎样防止另外一个危机。其实是有一个理论的假设，就是我们可以利用通胀，消化毒资产。而我们又能够在通胀环境下，维持实质利率为正，维持实体经济资源的有效配置。这是一个挑战。如果我们现在不面对，我们什么时候再面对？

　　热钱守正在中国门外

　　从出现泡沫到泡沫破掉周期是非常快的，股票市场从1500点到6000点用了不到两年时间，破灭只要几个星期，这种风险是非常大的。美国的泡沫、中国的泡沫、日本的泡沫都是一回事。

　　一般情况下，中央银行的货币政策被认为是一个国家的主权，别的国家不得干预。当年美国逼日元升值，被认为是干预，美国财政部逼人民币升值也被认为是干预，可以不理它。

　　我这里提出来，大家应该持一个开放的思维，从全球的主体去想，怎样在全球范围内建立一个约束机制。因为这个约束机制在一个国家之内是不可能实现的，一个国家怎么可能自己提出来约束你自己。要大家减关税，必须一起减，不能单方面地一个国家减关税，其他国家把关税提得高高的。

　　同样的道理，美国、中国、日本、欧盟、巴西等国家，都应该重视汇率政策的一致性。如果美国制定一个非常低的利率政策来促进经济恢复，而中国经济恢复得很快，我们的回报率比较高，因为利率应该跟实体经济投资的回报相对应，如果中国经济遵守这个原则的话，我们的利率就会很高，但是美国的利率很低，那么全球的热钱重新又来到中国。那么中国又出现一个07、08年那样的泡沫。

　　最近，很多的基金经理都跑来跟我聊，说现在是投资的机会了。这让我很担心，如果中国经济恢复这么快，我们的利率很高的，美国再不恢复，全球的热钱都会看着中国，现在已经盯着中国了，随时准备进来。如果我们大门一开它们一进来，我们就会出现另外一个泡沫。从出现泡沫到泡沫破掉周期是非常快的，股票市场从1500点到6000点用了不到两年时间，然后破灭只要几个星期，这种风险是非常大的。美国的泡沫、中国的泡沫、日本的泡沫都是一回事。

　　我认为，中国下一步改革最重要的一方面是维持实质利率为正，另一方面就是我们要进行结构性改革，要在要素市场价格方面进一步放开。因为我们要素市场的补贴太多，土地、电、水、煤、油都太便宜，这也是实体经济资源配置的扭曲。

　　(肖耿，清华-布鲁金斯公共政策研究中心主任、美国布鲁金斯学会资深研究员。)

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